Voici un article pédagogique et très instructif du cabinet finance sélection sur l'analyse actuelle des marchés boursiers
Subprime, et après ?
Comme nous le craignions dans notre lettre de juillet, la météo boursière estivale s’est avéré orageuse. Les défaillances en chaîne, aux Etats-Unis, des emprunteurs de crédits hypothécaires à surprime (les fameux subprime) et par conséquent de plusieurs établissements prêteurs, ont affolé le marché du crédit ; la recherche de liquidité a propagé l’inquiétude aux marchés d’actions tandis que le désir de sécurité poussait les capitaux vers les produits réputés les plus sûrs, les emprunts d’Etat. Les banques centrales sont très vite intervenues avec énergie en fournissant des liquidités abondantes à des marchés monétaires menacés d’une grippe sévère et, en ce qui concerne la Fed américaine, en abaissant le coût du crédit. La crise systémique un moment redoutée s’éloigne, et les marchés les plus affectés se rétablissent progressivement. Wall Street, d’où est pourtant parti le cyclone, affiche même un record absolu.
Cet optimisme reflète un soulagement manifeste après l’angoisse de l’été, mais il élude sans doute un peu rapidement deux sujets de préoccupation : cette crise au cœur de l’immobilier américain a t-elle épuisé tous ses effets, et l’ampleur du ralentissement économique en cours dans les pays occidentaux est-elle bien estimée ?
Cette crise des « subprime » comporte des conséquences économiques bien sûr, mais aussi financières. Les premières sont déjà visibles : de nombreux ménages américains, obligés de se déclarer en faillite personnelle, perdent leur logement au profit de leurs créanciers ; ceux-ci, en remettant ces biens sur le marché, accélèrent une baisse des prix devenue inévitable après des années de forte hausse, et alors que les stocks de logements sont déjà les plus lourds depuis plus de quinze ans. La demande moins forte, encore réduite désormais par la raréfaction du crédit, entraîne une chute des permis de construire et des mises en chantier. En clair, le secteur immobilier exerce actuellement un effet récessif. Par ailleurs, les ménages en cessation de paiement de traites réduisent évidemment leurs dépenses, ce qui pèse sur la consommation.
Pour fâcheux qu’il soit, cet accident n’est pas en mesure à lui seul de faire caler l’économie américaine : l’impact financier n’est pas encore très bien cerné, mais les estimations récentes de la Fed tournent autour d’un montant représentant environ 1% de la consommation des ménages. Certes, quelques effets secondaires sont à venir, mais le pronostic est assez ferme : ralentissement oui, récession non.
Mais les conséquences financières, à ce jour peu précises, débordent des Etats-Unis. Les créances hypothécaires des ménages américains, transformées en titres, ont été revendues à un grand nombre d’opérateurs et garnissent les livres de nombreuses banques de par le monde. Certains de ces titres, du fait de la défaillance plus ou moins large ou simplement de la fragilisation de leurs émetteurs indirects, n’ont plus qu’une valeur douteuse ; ils ne peuvent donc plus servir de monnaie de refinancement. Voilà pourquoi des banques d’Allemagne ou d’ailleurs se sont retrouvées cet été au bord de la faillite, faute de pouvoir trouver de l’argent frais pour leurs opérations courantes.
Le spectre d’un affaissement systémique, où les banques seraient tombées les unes après les autres, a été écarté par les apports des banques centrales, mais la confiance n’est pas très raffermie : en témoignent les tensions sporadiques sur les marchés monétaires, le tarissement des opérations de rachat à effet de levier, l’écart élevé du coût du crédit en fonction des signatures, la stagnation à niveau médiocre des valeurs financières après la chute estivale. L’argent est abondant, mais circule mal. Cette situation risque de durer jusqu’à la divulgation complète des comptes et provisions du secteur financier pour l’année 2007, soit encore quelques mois.
Le ralentissement économique est l’autre grande interrogation du moment. Peu ou pas visible dans les pays émergents, dont la demande continue à maintenir au sommet les cours des matières premières, il est en cours aux Etats-Unis bien sûr, mais aussi entamé en Europe et peut-être au Japon ; il ne fait guère de doute qu’il finira par rattraper les premiers dont l’expansion plus autonome qu’autrefois n’est cependant pas indépendante des pays les plus riches. La croissance de ces derniers, à en croire un consensus de plus en plus large, pourrait ne pas dépasser 2% l’an prochain tandis que celle du monde s’établirait à 3.8% selon les dernières prévisions du FMI. C’est encore assez solide, mais en retrait par rapport aux années récentes, et on peut se demander si, dans les pays occidentaux en particulier, cette croissance ralentie sur fond de coûts élevés n’entamera pas la capacité bénéficiaire des entreprises davantage que ce qu’escomptent les analystes financiers.
Dans l’attente des réponses à ces interrogations cruciales, les places financières auraient de bonnes raisons de se montrer plus hésitantes. Le cavalier seul de Wall Street, dopée par le glissement du dollar et la baisse des taux, ne devrait guère durer face à une inéluctable érosion de la croissance bénéficiaire et de possibles mauvaises nouvelles en provenance du secteur financier. Les bourses émergentes peuvent continuer quelque temps leur brillant parcours, au-delà des prises de bénéfices qu’appelle à court terme leur violent rebond depuis deux mois, mais la surchauffe menace plusieurs d’entre elles, à commencer par la Chine où le resserrement continu du crédit finira par calmer les enthousiasmes, probablement avec une certaine brutalité. Quant aux bourses européennes, handicapées ponctuellement par la vigueur du change, elles manquent du tonus nécessaire pour dépasser leurs niveaux d’avant la crise estivale, d’autant que des déceptions apparaissent ça et là dans les publications des sociétés. Cette limite proche semble borner leur potentiel de hausse, et il est probable de les voir osciller dans une fourchette assez étroite au cours des prochaines semaines.
On peut se demander si cette crise, indéniablement en voie d’apaisement, n’aura pas contribué à hâter le terme du cycle boursier, du moins en Europe, ouvrant ainsi la voie à une consolidation. Celle-ci, encore hypothétique, n’a d’ailleurs guère de raison, dans l’état actuel des statistiques et des prévisions, de ramener en dessous des niveaux touchés au paroxysme de l’inquiétude l’été dernier ; à ces niveaux en effet, et à taux d’intérêt inchangés, les actions européennes n’anticiperaient plus qu’une hausse bénéficiaire dérisoire en 2008 et 2009, ce qui semble sévère et donnerait plutôt un signal d’achat. Peut-être l’exploration de cette zone fournira t-elle des opportunités de trading.
En attendant que les incertitudes sur la santé du secteur financier se dissipent, et d’une meilleure mesure du ralentissement en cours, nous serions enclins à diminuer les positions en actions pour nous contenter, provisoirement, des rendements offerts par les produits sécurisés : produits monétaires, fonds en euros. Les obligations nous paraissent toujours bien peu attirantes. Les portefeuilles les plus dynamiques peuvent tenter, sur repli, de grappiller des points de performance supplémentaire sur les marchés émergents et les fonds de matières premières, en étant avertis qu’après une si longue hausse les niveaux atteints sont vulnérables. D’une manière générale, il faut s’attendre à une période de consolidation, qui ne sera pas nécessairement profonde ni prolongée, avant de retrouver des potentiels de gains significatifs.
Achevé de rédiger le 18/10/2007
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